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Por Axelle Pinon, miembro del comité de inversión de Carmignac
2022 no fue un año fácil para los inversores de capital. Fuimos testigos de una disminución significativa en la valoración de los principales índices, intensificada por algunos segmentos de crecimiento especulativo, pero no debemos dejarnos engañar pensando que ahora todas las acciones están baratas.
A pesar de los sólidos fundamentos en 2022, esperamos que las ganancias de muchas empresas se debiliten en 2023 a medida que los márgenes se vean reducidos por condiciones financieras más estrictas, mayores costos de insumos y menor demanda.
En este sentido, hemos formulado tres aspectos clave para la temporada de ganancias del 2023: Los beneficios del cuarto trimestre de 2022 deberían mostrar el primer trimestre de crecimiento negativo desde el tercer trimestre de 2020.
Las expectativas para el último trimestre del año para el S&P500 ya han bajado más de un 10% en los últimos meses, lo que deja el potencial para batirlas. Pero esto es una distracción. Lo importante son los comentarios prospectivos.
Las estimaciones para 2023 no han bajado lo suficiente
Dadas las difíciles perspectivas macroeconómicas para el próximo año, las estimaciones de beneficios en EE.UU. siguen pareciendo optimistas, con un crecimiento del 4% (hasta 229 $ por BPA). En nuestra opinión, la probabilidad de una recesión sigue siendo alta, y la narrativa del aterrizaje suave parece ser una «operación de esperanza».
Creemos que es probable que los beneficios del año sean negativos, aunque no tanto como cabría esperar en una recesión clásica. En nuestra opinión, esta debilidad de los beneficios se verá impulsada por la presión sobre los márgenes.
Las perspectivas de márgenes y el control de costes son esenciales
En los últimos 12 meses, la inflación contribuyó positivamente a la rentabilidad de las empresas. El fuerte poder de fijación de precios y la resistencia de los consumidores permitieron trasladar a los clientes el aumento de los costes de los insumos.
Sin embargo, a medida que se acentúe la elasticidad de los precios y se oscurezcan las perspectivas, la demanda se debilitará. Así pues, el poder de fijación de precios debería disminuir, dejando a las empresas atrapadas entre unos costes laborales que siguen subiendo y la ralentización de los precios de producción o de la demanda.
En nuestra opinión, sólo los valores con márgenes de beneficio saneados y un endeudamiento relativamente bajo podrán resistir el posible impacto negativo de la compresión de márgenes. Favorecemos la diversificación, equilibrando los sectores menos caros y de menor beta, así como los nombres de crecimiento específicos que deberían beneficiarse de una estabilización de los tipos de interés.
Desde el punto de vista geográfico, creemos que los inversores deberían centrarse en el «Este» en relación con el «Oeste», concretamente en China y, en menor medida, en Japón. Ambos países están experimentando grandes cambios: uno con la reapertura de su economía, el otro con la inversión de su política monetaria. Dentro de «Occidente», consideramos que el mercado estadounidense es menos atractivo debido a su mayor valoración relativa y al mayor riesgo para los beneficios futuros. Europa, por el contrario, es más un mercado de valor, y la desaparición del problema energético limita el riesgo a la baja de los beneficios futuros.
Dos sectores en foco
Consumo
Los economistas de todo el mundo están examinando la salud del consumidor para determinar qué tan profunda podría ser la recesión inminente. Hasta ahora, los clientes generalmente han podido digerir precios más altos a medida que las empresas tratan de trasladar los costos elevados, pero dentro del sector de consumo, los primeros días de 2023 marcan el tono pesimista.
Ya hemos tenido despidos masivos en Amazon, una advertencia de bancarrota de Bed Bath & Más allá de, Walgreens registra una pérdida trimestral de $ 3.7 mil millones y, por último, pero no menos importante, Macy’s anuncia cierres y anunció previamente los ingresos del cuarto trimestre en el extremo inferior a medio de su guía anterior.
Dejando de lado la lectura desagradable, ninguna de estas actualizaciones fue una verdadera sorpresa y como posicionamiento sigue siendo extremadamente ligero, especialmente en los nombres de menor calidad y mayor consumo de apalancamiento, las últimas actualizaciones han provocado un pequeño apretón. Los nombres de los consumidores en mínimos de varios años son todos muy cortos y, por lo tanto, ya han superado significativamente YTD, pero esto se trata de “comercio de noticias” en lugar de fundamentos a largo plazo, en nuestra opinión.
Vemos tres puntos principales de atención para los inversores en esta temporada de ganancias:Las empresas de consumo que corren mayor riesgo son las que tienen un exceso de inventario problemas que aún no están resueltos, así como aquellos con un poder de fijación de precios limitado.
Se trata de datos reales frente a expectativas. Para el cuarto trimestre de 2022, hasta ahora, la desaceleración ha sido modesto, las expectativas son bajas, así como el posicionamiento en el mercado. Por lo tanto, en ausencia de grandes sorpresas, dadas las bajas expectativas y el bajo posicionamiento en el mercado, debe ser lo suficiente como para ver un número de rally nombres de valor (restaurantes, aerolíneas, automóviles).
Se necesitarán ofertas de valor, fuerza de marca idiosincrásica y/o innovación de productos para que las empresas de consumo obtengan un rendimiento superior.
Un segmento debería emerger de la penumbra: el sector del lujo, debido a:
- Poder de fijación de precios: empresas como Hermès ya han aumentado los precios en todos los productos categorías. Estos aumentos de precios deberían respaldar el crecimiento de los ingresos brutos hasta 2023.
- La recuperación del consumidor chino (impulsada por un gran exceso de ahorro de los hogares) debería beneficiar las ventas en China continental y en el resto del mundo.
2. Tecnología
El modelo de la mayoría de las empresas tecnológicas: enormes programas de inversión para impulsar el crecimiento a largo plazo en el coste de la rentabilidad a corto plazo- ha sido completamente cuestionado por los inversores en los últimos años. De hecho, el final de la política monetaria acomodaticia ha llevado a los inversores a centrarse en la rentabilidad que pueden ofrecer a corto plazo. Por ejemplo, Meta, que permanece demasiado agresivo con sus inversiones en iniciativas a largo plazo a pesar de una fuerte desaceleración en el crecimiento esperado de los ingresos, fue el ejemplo perfecto de lo que los inversores ya no querían.
Esta mentalidad debería prevalecer en 2023. La mayoría de las empresas tecnológicas lo han entendido, como lo demuestra por los anuncios de despidos y recortes presupuestarios, aunque anticipamos este cambio en la mentalidad de tomarse el tiempo para acostarse realmente.
Se necesitan medidas de ahorro de costos, ya que una gran parte de las empresas tecnológicas todavía sufren un efecto covid-resaca. De hecho, muchas empresas de tecnología extrapolan las tendencias de covid y ahora están quedando sin vapor. Para Meta, incluso después del anuncio de despido, la plantilla sigue siendo de 50 por ciento más alta que a principios de 2020.
Destacando esto, el CEO de Microsoft, Satya Nadella, dijo la semana pasada que habrá dos años más de dolor antes de un rally tecnológico “masivo”.
Estas reducciones de costos, particularmente en la gran tecnología (Meta, Salesforce, Microsoft, etc.), tendrán un efecto rebote en todo el sector, ya que fueron los principales contribuyentes al gasto en tecnología.
Estos vientos en contra deberían pesar sobre el sector tecnológico durante esta temporada de ganancias y para los próximos meses. Además, la expansión múltiple debería ser mucho más limitada para estos nombres que durante los últimos 10 años. La razón principal es que es poco probable que volvamos a la inflación del 0-2% marco, lo que implica tasas más altas durante más tiempo y, por lo tanto, múltiplos más bajos.
Sin embargo, algunas acciones, como Meta, cotizan a niveles muy extremos (13x P/E 1 año adelante) por lo que la reacción del precio de las acciones dependerá de los datos reales frente a las expectativas. Cualquier noticia positiva sobre el frente de capex/opex podría conducir a un fuerte rebote.
